xyz dex 六条死路
我的出发假设很自然：场子新 → 定价低效 → 有钱可赚。
下面六条逐一检验，全部不成立，而且每一条的失败原因都是结构性的。
先看这个场子长什么样
| 项目 | 情况 |
|---|---|
| 标的数 | 119 个 |
| 覆盖 | 美股个股 / 股指（SP500、XYZ100、JP225、NIFTY、KR200、IBOV）/ 商品（GOLD、SILVER、CL、BRENT、NATGAS、COPPER、URANIUM、WHEAT、CORN、铂、钯、铝）/ 外汇（EUR、JPY、GBP、KRW、DXY）/ VIX / builder 合成标的（SHAZ、DRAM、H100、UNITREE、SHEIN、ZHIPU、CXMT…） |
| 日线起点 | 2025-12-19，多数标的只有 100~200 天 |
| 日成交额合计 | 约 $307M |
死路一：资金费横截面 —— 否
xyz 的资金费离散度比主站大一个量级，这是最先吸引我的地方：
- 中位 5.5%（就是基准利率项），p90 61%
- 极值：SOXL 159%、BE 93%、SKHX 83%、KORU 78%、MU 65%、SNDK 61%
- 另一端：RKLB −30%、MRNA −10%、JP225 −7%
- 两端差 190 个百分点 —— 主站从来没有这种离散度
做法很直接：做空高资金费、做多低资金费，五分位对冲、美元中性。 45 个标的、183 天：
| 分解 | 年化 | Sharpe | 最大回撤 |
|---|---|---|---|
| 纯资金费腿 | +37.4% | 11.01 | −0.6% |
| 纯价格腿 | −102.6% | −1.80 | −59.7% |
| 合计 | −84.0% | −1.49 | −50.0% |
但价格腿是 −102.6%。高资金费就是对预期价格损失的补偿，而且这里补偿不足。
高资金费的那批（SKHX / MU / SNDK / SMSN / DRAM 这条存储线）是拥挤的主题多头。 做空它们，亏得比收的多。
同一个结论我在 Binance 上也独立验证过（526 个币、715 天）： 每个回看期的 2026 年都是负的（−35% / −11% / −50% / −75% / −77%）。 拆开看纯资金费腿是 +82.9%/年、Sharpe 24.7、回撤 −0.3%，逐年在变大 —— 但价格那一腿把它全部吃掉。
死路二：周末的「免费 carry」—— 否
逻辑上看起来很硬：底层标的每天关门 17.5 小时、周末全关，但永续 24 小时跑、资金费照收。 如果标记价被冻住而资金费照付，那就是一段没有价格风险的纯收益。
实测 36 个标的：
| 比值 | 中位数 |
|---|---|
| 周末 |日收益| ÷ 工作日 |日收益| | 0.281 |
| 周末资金费 ÷ 工作日资金费 | 0.328 |
两个比例几乎一样。HL 的资金费是溢价驱动的 —— 底层休市时溢价自己也压下去了。每单位风险的 carry 没有变化，没有免费窗口。
死路三：隔夜漂移在开盘反转 —— 否，方向还反了
「美股关门时的涨跌会在开盘修正」是一个很多人都相信的说法。29 个标的、3,365 个样本：
- 回归 beta = +0.051、t = 2.16、相关 0.037 → 隔夜方向是轻微延续，不是反转
- 反向做（fade）前 20% 分位：−5.7bp/次，是亏的
- 顺向做只有 +5.7bp/次，扣掉手续费就没了
顺带得到一个值得记住的事实： 隔夜波动 268bp、盘中 366bp —— 42% 的日内方差发生在美股关门时。 但这些波动大体是有信息的（轻微延续），不是可以抹掉的噪音。
死路四：把 TradFi 趋势跑在 xyz 上 —— 边际太薄
xyz 自己只有 207 天数据，t = −0.35，什么都说明不了。 所以我不验 xyz，验底层的长历史：21 个干净标的（股指 / ETF / 外汇）， 1972–2026、14,528 天。
=F 期货 —— 那些有换月跳空，
NG=F 单日 −64%、PL=F −57%，会污染趋势信号。
| 配置 | 年化 | Sharpe | t |
|---|---|---|---|
| 零成本、周频 + 25% 死区 | +6.9% | 0.59 | 4.45 |
| 6bp 成本（xyz 费率量级） | +5.3% | 0.45 | 3.41 |
| 日频重平衡、6bp | +1.3% | 0.11 | 0.84 |
信号是真的（零成本 Sharpe 0.59，正是文献里 TSMOM 该有的量级）， 但加密量级的手续费吃掉一半。日频重平衡直接归零，必须周频 + 死区。
这里我也犯过一个错
我一开始按总敞口扣 5.5% 基准资金费，算出来拖累很大。
但资金费是多头付给空头的，多空对冲的账本只按净敞口算。 实测 xyz 上趋势账本的净敞口只有 0.02 —— 实际资金费拖累只有 −0.4%/年，不是 5.5%。
死路五：用 xyz 给加密 TREND 做分散 —— 提升几乎为零
这是我原本最看好的用法：加密只有一个因子，而 xyz 给的是股指/商品/外汇。 如果相关性低，理论上能把组合 Sharpe 拉上去。
两个篮子 2018-12 ~ 2026-09，94 个月的月度收益：
| 篮子 | 年化 | 波动 | Sharpe |
|---|---|---|---|
| 加密 TREND | +17.8% | 15.8% | 1.12 |
| TradFi TREND | +5.7% | 13.9% | 0.41 |
| TradFi 权重 | 0.0 | 0.1 | 0.2 | 0.3 | 0.5 |
|---|---|---|---|---|---|
| 组合 Sharpe | 1.12 | 1.13 | 1.12 | 1.10 | 0.99 |
最优权重 10%，Sharpe 从 1.12 到 1.13。等于没变。
原因两条：
- 月度相关 = 0.278 —— 不是接近 0。两个都是趋势策略，共享同一个 risk-on / risk-off 因子
- 这个篮子自己的 Sharpe 只有 0.41，本来就不够好
死路六：杠杆 ETF 的波动率衰减 —— 我先算错了
这条最值得写，因为我先得到了一个漂亮的结果，然后自己把它推翻。
xyz 同时上了 SOXL（3x 半导体）和 SMH（1x）、 KORU（3x 韩国）和 EWY（1x）。 真实券商做空 SOXL 要付高昂借券费；在 xyz 上是永续，没有借券费。 看上去是完美的场内配对。
第一版（错的）
我用对数收益算「空 1 份 A、多 k 份 B」：
- SOXL/SMH +35.4%/年、Sharpe 1.96
- KORU/EWY +25.1%/年、Sharpe 1.41
- 12 组杠杆配对全部为正、t 值 3~18
错在哪
真实账本是美元仓位。杠杆 ETF 的凸性会让空头腿的美元敞口在它往上跑时越变越大。
log 分解出来的 (k²−k)/2 · σ² 衰减项确实存在 ——
但它恰好被美元仓位的路径漂移抵消。
修正后
用美元收益重写、显式建模再平衡：
| 配对 | 年化 | Sharpe | 最大回撤 | 扣资金费后 |
|---|---|---|---|---|
| KORU/EWY | +3.6% | 0.21 | −30.8% | −0.8% |
| SOXL/SMH | +6.1% | 0.35 | −60.6% | −19.2% |
而且 SOXL/SMH 的正收益几乎全部来自 2024（+86.5%）和 2025（+32.3%）—— 2013 年是 −22%、2026 至今 −22.5%。成本提到 20bp，KORU/EWY 的 Sharpe 掉到 0.06。
六条共同的结论
xyz 的资金费离散度确实比主站大一个量级 —— 这一点我的直觉是对的。 但那不是「新场子还没人来套」，而是这些标的根本没法对冲：
高资金费集中在存储 / DRAM 这条拥挤的主题多头上， 而 xyz 上既没有对应现货，底层股票又在链下 —— 想套的人得同时开一个券商账户，那就不是单场子了。
这也解释了我在「单交易所 + delta 中性 + 稳定复利」这个三角上的四次失败： 币安现货多/永续空、HL 站内现货、资金费横截面、永续 vs 季度基差，四条路线逐一被否。
有深度现货的币，资金费自然低；资金费能长期停在 25%/年以上的， 恰恰是没有现货、套不平的那批。
我还没测的方向
这六条用的全是公开的日线 / 小时线 / 资金费 —— 任何人都拿得到。 如果新场子的低效真的存在，它不该在日线上。
我手上真正独有的资产是那 1257 万笔带 maker/taker 地址的成交。 低效如果存在，应该在微观结构里 —— 谁在提供流动性、点差被谁赚走、有没有系统性的赢家可以跟。
前面几轮已经否掉了不少被动做市的变体，但那是这份数据唯一还没被榨干的地方。
六条死路，每一条都花了我几天到两周。
但它们不是浪费。这六条合起来回答了一个更大的问题 —— 「一个新场子的定价低效」这个出发假设本身站不站得住。 答案是：场子新不构成低效，低效只出现在没法套利的地方，而没法套利的地方往往也没法交易。
— 记录于此，明年回看 —